摘要(Abstract)：
面对我国资本市场愈演愈烈的收购浪潮,许多上市公司的董事会都开始修改公司章程以应对收购者。在修改公司章程的过程中,董事会往往将其职责的重点放在全力以赴去阻止收购上,导致某些反收购条款争议颇多。其实,控制权的流动是一种市场常态,而董事会更应该予以关注的是如何警惕和预防可能出现的投资者短期主义行为。股东行动主义的兴起往往造就了那些激进投资者,他们利用改变公司治理结构的机会从而对公司战略施加影响,以达到短期内提升股价并套现的目的。这种行为会对公司的长期战略和长远利益造成一定的损害,需要目标公司董事会以客观中立的标准对投资者意图予以充分考察,并展开有效沟通,接纳合理的建议,在强监管下适当行动,构建起更完善的治理结构。
关键词(KeyWords)： 激进投资者;短期主义;信义义务;公司章程;反收购措施
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作者(Author): 侯东德;
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参考文献(References)：
- (1)参见[美]玛格丽特·M·布莱尔:《所有权与控制:面向21世纪的公司治理探索》,张荣刚译,中国社会科学出版社1999年版,第108页。
- (2)See Activist Investors有译为积极投资者、激进投资者、维权投资者或投资者积极行动主义,此处统一译为激进投资者。
- (3)See Iman Anabtawi&Lynn Stout,Duties for Activist Shareholders,60(5)Stanford Law Review.1255(2008).
- (4)See Martin Lipton,Theodore N.Mirvis&Andrew R.Brownstein et al.,Shareholder Activism Update,2 Venulex Legal Summaries.1,2(2013).
- (5)See Dominic Barton&Mark Wiseman,Where Boards Fall Short,93 Harvard Business Review.100,101(2015).
- (6)See Peter Galuszka,The Activist Era,40 NACD Directorship.34,37(2014).
- (7)以宝能集团为中心,下辖深圳市钜盛华股份有限公司、前海人寿保险股份有限公司等多家子公司,合称为“宝能系”。
- (8)2016年6月,宝能系提请万科董事会召集2016年第二次临时股东大会,审议其提请罢免王石等万科全部董事、监事职务的议案。参见张莉:《宝能系提请罢免万科全部董事监事》,载《中国证券报》2016年6月27日A01版。
- (9)雅化集团的“金色降落伞”条款规定:公司董监高在不存在“违规违法及不具备任职条件”的情形下被提前解除职务,应该按其税前薪酬总额的十倍给付一次性赔偿金,并另行支付经济补偿或赔偿金;“驱鲨剂”条款规定:公司发生恶意收购的情形下,董事会届满换届时应至少有2/3以上的原任董事会成员连任;继任董事会任期未届满的情况下改选董事总数,不得超过董事会组成人数的1/4;收购方提名的董事候选人应当具有至少五年以上相同业务管理经验、专业能力及知识水平;股东大会特别决议需出席大会股东3/4以上通过。参见张骞爻、黄豪:《上市公司成“惊弓之鸟”纷祭出“驱鲨”条款反收购》,载《证券时报》2016年8月4日A4版。
- (10)参见朱宝琛:《投服中心痛批雅化集团章程修订:内容不但多处违法还“挂羊头卖狗肉”》,载《证券日报》2016年8月1日A2版。
- (11)“野蛮人”的称谓不仅仅是因为收购意图的不友好,更因为其极具破坏力的接管方案。
- (12)参见傅穹:《敌意收购的法律立场》,载《中国法学》2017年第3期。
- (13)参见王建文:《我国公司章程反收购条款:制度空间与适用方法》,载《法学评论》2007年第2期。
- (14)参见陈霖:《上市公司修改章程设置反收购条款的合法性检视与监管探讨》,载《证券法苑》2017第19卷。
- (15)参见张巍:《美国的上市公司收购防御及其对中国的启示》,载《证券法苑》2017第19卷。
- (16)参见郭富青:《论公司要约收购与反收购中少数股东利益的保护》,载《法商研究》2000年第4期。
- (17)参见李建伟:《正确定性“万科事件”》,载《中国社会科学报》2016年8月10日第5版。
- (18)参见汤欣、徐志展:《反收购措施的合法性检验》,载《清华法学》2008年第6期。
- (19)See Klaus J.Hopt,Directors’Duties and Shareholders’Rights in the European Union:Mandatory and/or Default Rules?,61Rivista delle Società.1,8(2016).
- (20)See Daniel Fischel&Michael Bradley,Role of Liability Rules and the Derivative Suit in Corporate Law:A Theoretical and Empirical Anaylsis,71(2)Cornell Law Review.261,261-263(1986).
- (21)See Jeffrey N.Gordon,The Mandatory Structure of Corporate Law,89(7)Columbia Law Review.1549,1551-1555(1989).
- (22)See David Bernstein,Sotheby’s Poison Pill Lessons:Last Month’s Delaware Court Ruling Could Provide Boards with a Significant Tool to Defend against Activist Hedge Funds,33(5)International Financial Law Review.22,22-23(2014).
- (23)See Frank H.Easterbrook&Daniel R.Fischel,The Proper Role of a Target’s Management in Responding to a Tender Offer,94(6)Harvard Law Review.1161,1201(1981).
- (24)See John C.Coffee,Jr.,Regulating the Market for Corporate Control:A Critical Assessment of the Tender Offer’s Role in Corporate Governance,84(5)Columbia Law Review.1145,1294-1296(1984).
- (25)John C.Coffee,Jr.&DariusP alia,The Wolf at the Door:The Impact of Hedge Fund Activism on Corporate Governance,41(3)Journal of Corporation Law.545,603-607(2016).
- (26)Id.,606.
- (27)See Mark J.Roe,Corporate Short-Termism-In the Boardroom and in the Courtroom,68(4)Business Lawyer(ABA).977,985(2013).
- (28)See Lucian A.Bebchuk,Alon Brav&Wei Jiang,The Long-Term Effects of Hedge Funds Activism,115(5)Columbia Law Review.1085,1098-1101(2015).
- (29)See E.Norman Veasey,Lucian A.Bebchuk&Jonathan R.Maceyet al.,Corporations:The Short-Termism Debate,85(3)Mississippi Law Journal.697,706(2016).
- (30)See Bill George&Jay W.Lorsch,How to Outsmart Activist Investors,92(5)Harvard Business Review.89,90(2014).
- (31)See Lynne Dallas,Short-Termism,the Financial Crisis,and Corporate Governance,37(2)Journal of Corporation Law.265,362-364(2012).
- (32)See Bill George&Jay W.Lorsch,supra note 30,90-91.
- (33)参见张骞爻、黄豪:《上市公司成“惊弓之鸟”纷祭出“驱鲨”条款反收购》,载《证券时报》2016年8月4日A4版。
- (34)参见《孟子·尽心下》,“春秋无义战”,此处引申为没有哪一方的行为是绝对正义的。
- (35)See Dominic Barton&Mark Wiseman,Focusing Capital on the Long Term,92 Harvard Business Review.44,44-51(2014).
- (36)See Nasty medicine,Economist,July 5,2014.
- (37)See Ronald J.Gilson,Evaluating Dual Class Common Stock:The Relevance of Substitutes,73(5)Virginia Law Review.807,841-844(1987).
- (38)See Lucian A.Bebchuk,Robert J.Jackson&Wei Jiang,Pre-Disclosure Accumulations by Activist Investors:Evidence and Policy,39(1)Journal of Corporation Law.1,4-5(2013).
- (39)参见王建文:《论我国引入公司章程防御性条款的制度构造》,载《中国法学》2017年第5期。
- (40)《中华人民共和国公司法》第103条规定:“股东大会作出决议,必须经出席会议的股东所持表决权过半数通过。但是,股东大会作出修改公司章程、增加或者减少注册资本的决议,以及公司合并、分立、解散或者变更公司形式的决议,必须经出席会议的股东所持表决权的三分之二以上通过。”
- (41)雅化集团公司章程(2016年版)第95条“股东大会审议收购方为实施恶意收购而提交的关于购买或出售资产、租入或租出资产、赠与资产、关联交易、对外投资(含委托理财等)、对外担保或抵押、提供财务资助、债权或债务重组、签订管理方面的合同(含委托经营、受托经营等)、研究与开发项目的转移、签订许可协议等议案时,应由股东大会以出席会议的股东所持表决权的四分之三以上决议通过。”
- (42)商赢环球公司章程(2017年版)第79条“股东大会审议收购方为实施恶意收购而提交的关于收购、出售资产的议案时,应获得出席股东大会有表决权股东的五分之四以上通过。”
- (43)山东金泰公司章程(2016年版)第125条“在发生公司恶意收购的情况下,董事会聘请的总经理人选,应当具有至少五年以上在公司(包括控股子公司)任职的经历,并具备履行职责相适应的专业胜任能力和知识水平。”
- (44)雅化集团公司章程(2016年版)第113条“提名的董事候选人应当具有至少五年以上与公司目前(经营、主营)业务相同的业务管理经验,以及与其履行董事职责相适应的专业能力和知识水平。”
- (45)《中华人民共和国公司法》第101条“股东大会会议由董事会召集,董事长主持……连续九十日以上单独或者合计持有公司百分之十以上股份的股东可以自行召集和主持。”
- (46)山东金泰公司章程(2016年版)第48条“连续270日以上单独或者合计持有公司10%以上股份的股东才可自行召集和主持股东大会。”
- (47)山东金泰公司章程(2016年版)第82条“非独立董事候选人名单由本届董事会、连续270日以上单独或合计持有公司股份3%以上的股东提出。”
- (48)See Moira Herbst,The Golden Parachute Club of 2006,Business Week Online,December 26,2006.
- (49)See E.Fich,J.Cai&A.Tran,Stock option grants to target CEOs during private merger negotiations,101(2)Journal of Financial Economics.413,413-414(2011).
- (50)See John C.Coffee,Jr.&DariusP alia,supra note 25,557.
- (51)See Jeffrey N.Gordon,An International Relations Perspective on the Convergence of Corporate Governance:German Shareholder Capitalism and the European Union,Harvard Law and Economics Discussion Paper,at http://papers.ssrn.com/sol3/papers.cfm?abstract_id=374620(Last visited on June 22,2016).
- (52)See Ronald J.Gilson,supra note 37.
- (53)See Bill George&Jay W.Lorsch,supra note 30,92.
- (54)See Susan L.Decker,A Shout-Out to Directors:Go Long,41 NACD Directorship.8,9(2015).
- (55)See Dominic Barton&Mark Wiseman,supra note 35,47.
- (56)See Bernard S.Sharfman,Activist Hedge Funds in a World of Board Independence:Creators or Destroyers of Long-Term Value,3 Columbia Business Law Review.813,834-837(2015).
- (57)See Dominic Barton&Mark Wiseman,supra note 5,102.
- (58)See Bernard S.Sharfman,supra note 56,813、858-860.
- (59)See Peter Galuszka,supra note 6,37-39.
- (60)See Bill George&Jay W.Lorsch,supra note 30,94-95.
- (61)参见前引(1),玛格丽特·M·布莱尔书,第144页。
- (62)参见[美]杰夫·格拉姆:《正在爆发的股权战争》,陈祺祺、路本福译,广东人民出版社2017年版,第191页。
- (63)数据资料来源自Wind数据库2003年6月至2010年12月,转引自刘京军、徐浩萍:《机构投资者:长期投资者还是短期机会主义者?》,载《金融研究》2012年第9期。
- (64)参见王彭:《践行责任投资理念,消除短期功利主义》,载《上海证券报》2017年4月21日第02版。
- (65)See Mark J.Roe,supra note 27,987.
- (66)See Mark J.Roe,supra note 27,997.
- (67)See Lucian A.Bebchuk,Alon Brav&Wei Jiang,supra note 28,1148.
- (68)See Dominic Barton&Mark Wiseman,supra note 35,48-51.
- (69)See Henry Hansmann&Reinier Kraakman,The End of History for Corporate Law,89(2)Georgetown Law Journal.439,455-456、468(2001).
- (70)See Richard D.Parsons&Marc A.Feigen,The Boardroom’s Quiet Revolution,92Harvard Business Review.99,99-100(2014).
- (71)此处并非完全列举,参见周婷婷:《董事会治理功能及其评价研究》,经济管理出版社2016年版,第10页。
- (72)See Iman Anabtawi&Lynn Stout,supra note 3,1261.
- (73)以2013年为例有234起集体诉讼,据美国国家经济研究协会经济咨询公司(NERA Economic Consulting)的数据显示,2013年激进投资者提起诉讼的结算额为65亿美元。See Peter Galuszka,supra note 6,35.
- (74)See John C.Coffee,Jr.&DariusP alia,supra note 25,605-608.
- (75)See Mark J.Roe,supra note 27,997-998、1005-1006.
